信用扩张尾声酝酿信用风险、关注流动性冲击

投资要点:

Ø  本周重点关注:信用债持续爆雷如何影响股债之间的平衡走势?1)对于债券市场而言,若信用风险引发“净值下跌—产品赎回—估值下跌—杠杆被动抬升-降低杠杆抛售高流动性资产”的传导链条,利率债将是首先被抛售的资产类别,从根本驱动因素来说,无风险收益率的决定因素还是在于经济增长和货币政策等“基本面”;(2)“政策基准利率-政策利率”和“政策基准利率-非银拆借利率”的流动性分层现象进一步深化,可由于信用债风险并未爆发在流动性最枢纽的商业银行体系,而OMO等公开市场操作是通过商业银行体系过滤至非银市场,因此流动性挤兑并不能通过央行大举净投放来缓解;(3)目前信用风险对于股票资产的传导机制还没有完全凸显。从股票资产的定价来看:利率驱动的分母端估值、盈利驱动的分子端现金流和系统性的风险偏好,上周股票市场的联动下跌“股债双杀”更多是出于系统性的风险偏好下移的影响,从7月份以来“经济复苏、流动性收紧”驱动分母端估值下移和分子端估值抬升的基本面格局并没有改变。

Ø  现券市场展望:本周关注信用风险事件的后浪冲击。信用风险事件难以决定无风险利率的趋势,上周以来债券市场的基本面显现了些微变化:(12021年债券市场或迎来“缩短的发行久期、缩减的发行规模”的供需层面的利多,不过考虑到监管层面平滑“政策悬崖”风险的考量,上周市场一度传言2021年依然会有3万亿规模的地方政府债发行计划;(2)当前货币政策处于2018年的前夜,若信用债风波继续发酵,信用被动紧缩阻断经济复苏的节奏、缩减经济总需求,那么狭义流动性边际转松带动无风险利率重心下移将是值得期待的。本周债券市场的焦点或依旧在于10月份经济增长数据、信用债风波的演化和偏紧的资金供需,根据2014年以来的风险事件,本次恰逢年底前债基产品做年度业绩排名,踩雷的产品或存在较强的保净值诉求,不排除短期内高流动性资产净抛售压力增大,市场调整的时段或延续至12月。

Ø  国债期货展望:关注流动性冲击。当前正值年底前二级债基业绩考核排名期,缩减风险敞口和保净值波动的诉求相对较高,产品去杠杆或带来流动性的压力,利率债作为流动性最高的资产或处于优先出清项,且部分产品为保净值波动或加大国债期货的空头仓位。


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