PTA:供应延续过剩,成本抬升底部

我们的观点:展望 2021 年,在 PTA 产能大幅扩张的情况下,PTA 利润会保持低位。价格焦点将转向成 本 PX。PX 方面,相比 2020 年,由于供应增速放缓,需求增加,PX 过剩情况有望阶段性改善,PX-石脑油价 差会向上修复,再加上原油抬升成本,预计 PX 价格重心会抬升,这将从成本端支撑 PTA 上涨。与 2020 年 相比,PTA 或呈现底部上移的震荡市。

我们的逻辑:PTA 供应方面,根据统计,2021 年 PTA 产能增速为 28%,年投产量高达 1650 万吨,处于 2016-2020 年同期高位。本轮 PTA 扩产的必要条件是 PX 产能投放解决了 PTA 原料问题。在原料充足的情况 下,现有的 PTA 龙头企业继续投产 PTA 装置以巩固市场份额,聚酯龙头工厂则向上扩张 PTA 解决自身原料 问题。需求方面,由于疫苗的研发应用,社交限制措施将会放开,2021 年终端需求会好转,聚酯工厂对 PTA 将从被动补库变动为主动补库,特别在终端低库存的情况下,补库的行为会加剧。除此之外,聚酯新装置 投产也会增加对 PTA 的刚性需求。整体看,尽管终端补库,但 PTA 仍处于供过于求的格局,PTA 加工费会被 压缩。在 PTA 利润低下的情况下,PTA 进入成本定价时期。PX 方面,2020 年 PX 利润被大幅压缩,已经进入 亏损格局,此外由于供应增速放缓,需求增加,相比 2020 年,PX 过剩情况有望阶段性减轻,PX-石脑油价 差将会向上修复,再加上 2021 年原油重心上移,PX 从成本端支撑 PTA 上涨。与 2020 年相比,PTA 或呈现 底部上移的震荡市。

投资建议:我们认为 PTA 主力期货的运行区间为 3700-4400 元。计算原理:在成本定价模式下,各环 节加工费取保本水平。原油的价格区间取 45-65 美元,2021 年石脑油的价格区间为 411-558 美元。PX 的价 格区间为 611-758 美元。经过计算,PTA 期货的价格区间为 3711-4436 元/吨,在极端情况下,价格会超出 区间上下沿,但也不会偏离太远。套利方面,由于现货压力大,PTA 基差和月差预计走弱为主,建议逢高做 空基差和月差。由于 PTA 加工费高于 600 元容易引发 PTA 工厂复产,因此 PTA 工厂可以在 PTA 加工费为 600 元时,买 PX 空 PTA 进而锁定 PTA 加工费。期权方面,当隐波处于历史较高水平且在 PTA 价格持平 4400 元 时卖出平值看涨期权,在 PTA 价格持平 3700 元时卖出平值看跌期权。当隐波处于历史低位水平且在 PTA 价 格持平 4400 元时买入平值看跌期权,在 PTA 价格持平 3700 元时买入平值看涨期权。波动率方面,当 PTA 波动率低位时,建议卖出跨式期权策略,做多 PTA 波动率;当 PTA 波动率高位时,买入跨式期权策略,做 空波动率。


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