深度专题:当美元指数在103.82附近持续拉锯时

报告导读:

美元指数于2022年4月28日首次盘中升破103.82后(103.82是2015-2018年美联储紧缩周期中美元指数的高点,也是2003年以来美元指数的高点),近期又于5月5、6、9日连续三个交易日盘中试探这一重要阻力位,对于其当前的强势与未来的走势和影响。我们的看法如下:

第一,美元指数的强势一方面有全球经济景气度触顶回落和地缘冲突影响下的避险情绪支撑,另一方面也是对美国当前深度负实际利率转向或回归预期的过度透支;

第二,美元指数走强的支撑逻辑仍未改变(全球经济触顶回落和全球政治格局动荡等),这也意味着美元指数突破103.82只是时间问题,近期在103.82附近的拉锯仅仅是筹码交换与交易心理层面的体现;

第三,考虑到本轮大宗商品的上涨和通胀本身存在诸多供给侧因素的中长期影响(我们在此前的深度专题《2022与2012当经济周期与政治周期相遇》中已经有所提及),通胀增速的中枢可能很难回归到过去20、30年的较低水平,这也就意味着美国实际利率(或潜在增速)能够修复或回升到的高度不宜高估,当前美元指数能够突破103.82的现象本身反映的也是全球经济横向比烂与政治格局动荡的综合结果(体现在美国实际利率相对于其他国家的实际利率走向或预期上);

第四,历史上来看,美元指数升破104和跌破80无一例外都伴随着美国或者全球性危机的爆发,这一次美元指数突破104与此前10-2年期美债利差的转负是否又是拉响黑天鹅事件的警报呢?

第五,如我们在专题报告《2022与2012当经济周期与政治周期相遇》中所指出的“当前国内正处于三周期分析框架下的第⑤个阶段,即经济下与宽货币紧信用的组合,此时经济已经越过滞胀期进入到衰退期,债券表现最好、股市继续下跌、商品进入主跌浪,配置上以债券和现金(黄金)为主。后续随着信用由紧转宽将进入到第⑥个阶段,即经济下而货币信用双宽的组合,经济步入衰退中后期,债券处于牛尾阶段但表现依然最好、股市进入磨底期、商品延续下跌,配置上以债券和股票为主。海外可能处于三周期分析框架下的第③至第④个阶段的过渡期(③.经济上与货币信用双紧的组合,此时经济进入过热后期甚至滞胀前期,实体融资需求见顶回落,商品和黄金的表现最好、债券价格继续下跌、股市见顶并开始下跌,配置上以黄金和商品为主;④.经济下与货币信用双紧的组合,此时经济进入滞胀阶段,黄金和现金的表现最好、股市进入主跌浪、商品价格见顶并开始回落而债券价格逐步磨底,配置上以黄金(现金)和债券为主),海外定价的商品表现明显偏强。”

第六,如果按照今年6、7、9月美联储都连续加息50bp,11、12月加息25BP的情形来看的话,年末联邦基金目标利率将升至3%。如果再price in明年1-2次25bp加息的话,联邦基金目标利率的高点应该在3.25%-3.5%(当然我们倾向于认为前期美联储紧缩可能会超预期,而到后期紧缩力度可能会不及预期,所以就按照最终点位来推算,而此前我们在深度专题《政策与资产走势研判——从中美10年期国债利率倒挂说起》中是按照2%-2.5%来推算的),而2018年联邦基金目标利率的高点是2.5%,对应2年和10年期美债利率的高点为2.98%和3.26%,这轮考虑高通胀对联储紧缩的贡献,预计10年期美债利率的顶点可能比上一轮高50bp左右;

第七,后续宏观面需要关注的重点主要是:海外方面,美欧经济、通胀和利率能否逐步筑顶;国内方面,疫情影响消退后,宽信用的路径和渠道能否畅通。


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